🥈 Чуть-чуть приятного

Не так много повод для радости бывает у аналитика, поэтому радуемся любому позитиву

Два года назад получилось оказаться на #4 позиции с обещанием двигаться дальше. Теперь уже #2. Будем целиться выше в следующем году 🙏😁

⏬🏂 Осторожные 20%, для начала

Рынок/инвесторы и часть экономистов оказались правы, хотя большинство профи-экономистов ждали 21%.

📌 Сигнал остался нейтральным

Банк России будет поддерживать такую жесткость денежно-кредитных условий, которая необходима для возвращения инфляции к цели в 2026 году. Это означает продолжительный период проведения жесткой денежно-кредитной политики. Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от скорости и устойчивости снижения инфляции и инфляционных ожиданий.

📌 Пресс-релиз во многом повторяет апрельский – неоднородность снижения инфляции и превышение спроса над предложением, сохранение жестких денежно-кредитных условий (ДКУ), несмотря на снижение номинальных ставок, смешанные сигналы с рынка труда.

📌 Но есть и первые нотки мягкости - ЦБ фиксирует тренд на снижение инфляции в устойчивых компонентах, меньшие масштабы перегрева экономики благодаря замедлению динамики спроса и, что важно, говорит о небольшом снижении проинфляционных рисков, пусть они всё ещё преобладают над дезинфляционными.

🔮 Что это значит?

📌 Правильное и сбалансированное решение в русле прогноза ЦБ и риторики/осторожной позиции.

Нейтральность сигнала призвана сдержать слишком резкое и быстрое смягчение финансовых условий и дать время на оценку поступающей информации при обновлении прогноза к июльскому заседанию, когда можно будет уточнить текущий нейтральный/data-driven сигнал.

🧭 Идём в полном соответствии с моим базовым прогнозом – с декабря это ожидания инфляции ~6.5% в 2025 и 3.8-4% в 2026 при росте ВВП на 0.6%/1.2%. Поэтому и прогноз по ставке сохраняю – снижение до 18% в июле, 17% в сентябре и 15% в декабре с постепенным движением к 10-11% в 2026.

💰 Какие выводы для инвестора?

В рамках этого сценария средние/длинные ОФЗ как актив имеют наилучшее соотношение «риск/доходность» среди доступных классов активов.

Постепенное снижение ставки будет оказывать поддержку акциям, но здесь сдерживающую роль будет играть динамика прибылей, тормозящая в условиях охлаждения экономики и замедления инфляции (по году жду, в целом, стагнацию или небольшой минус).

Рубль ко 2П25 постепенно вернётся к 90+/USD, но жёсткая ДКП продолжит оказывать ему поддержку даже на фоне ожидаемого снижения номинальных ставок

(Квази)валютные бонды останутся на текущих уровнях доходности - рынок справедливо оценён или даже может быть чуть дорог (с учётом разницы в ставках), но как хедж от ослабления рубля, думаю, останется для многих привлекательными

Макротелеграм в ожидании полного комментария @russianmacro о росте рисков в ценах на мясо после решения

@c0ldness

Ожидания снижения ставки значительно усилились со времени предыдущего заседания, но всё ещё не являются доминирующими. Решение и комментарии к нему представляют значительный интерес. Обсудим все соответствующие события сегодня в 18:00 на PRO Markets 🔥

Подключайтесь
📍Телегам
📍Clubhouse

📉 Рынки падают, ведь ЦБ разочаровал! Серьезно?!

Пятничные 20% от ЦБ с нейтральным сигналом (возможность любых шагов дальше) полностью оправдало мои ожидания. Удивила лишь реакция рынков - с четверга RGBI -1.3%, акции IMOEX -3.6%, хотя корп. бонды IFX-Cbonds/Мосбиржи без падения. Многие (ссылки решил не давать) назвали решение «жёстким».

🔍 Действительно ли ЦБ разочаровал и коррекция оправдана?
 
"НЕТ" - ответы на оба вопроса:
 
📌 Из обсуждаемых вариантов 21%, 20.50% и 20% ЦБ выбрал самый «мягкий» из возможных в рамках апрельского (действующего) прогноза – нижняя граница возможного диапазона ставки на июнь соответствовала именно 20%.

📌 Инфляция/рост ВВП складываются ближе к нижней границе/нижней половине прогноза, поэтому называть снижение до 20% жёстким просто потому, что это не 19% и/или ЦБ не обещал дальнейшее снижение - довольно странно.

📌 В пресс-релизе ЦБ явно упомянул, что

проинфляционные риски немного уменьшились…

📌 На пресс-конференции Эльвира Набиуллина заявила о планах понизить прогноз инфляции на 2025 (сейчас 7-8%), что автоматически означает бОльшие шансы на достижение целевых 4% в 2026.

📌 Нейтральность сигнала вполне логична в свете сохраняющихся проинфляционных рисков и сомнений ЦБ в устойчивости дезинфляции, да и быстрое/чрезмерное смягчение финансовых условий не в интересах регулятора

📌 Тезис о возможном повышении ставки, если инфляция вновь начнёт ускоряться, опять же следует из действующего базового прогноза, допускавшего повышение ставки в таком сценарии
 
Даже по формальным признакам назвать пятничное решение + сигнал «жёстким» крайне сложно, а то, что рынки и, особенно, розничные инвесторы «убежали вперёд паровоза» - следствие непонимания логики принятия решений регулятором (сама по себе эйфория за 1.5-2 недели до решения это отлично демонстрирует) и, возможно, слишком высокая вера в сценарий 19%, который был возможен лишь в случае более значимого отклонения вниз от базового прогноза.
 
ЦБ продолжит следить за данными, и сохранение текущих трендов (дезинфляция, охлаждение экономики/снижение масштабов её перегрева, крепкий рубль) позволят, с моей точки зрения, в июле пересмотреть прогноз инфляции/роста ВВП вниз на 50-100 б.п./0.5%, сделав возможным снижение ставки ещё на 100-200 б.п. Последние данные по рынку труда от "хэдхантера" с учётом сезонности показывают дальнейшее охлаждение рынка труда.
 
🔮 Поэтому коррекция в ОФЗ – лишь следствие вымывания спекулятивных игроков и отличная возможность для среднесрочных/стратегических инвесторов сформировать (для тех, кто сомневался до последнего) или доформировать (для тех, кто покупал заранее) позиции в средних или длинных выпусках по более низким ценам. Корпоративный долг будет следовать за ОФЗ, оставаясь более устойчивым к рыночной волатильности. Продолжение цикла снижения ставок поддержит и акции, но для них более важную роль продолжит играть тренд (затухающий) в прибылях, от которых зависят и будущие дивиденды, а также динамика риск-премии, которая в 2025 колеблется в диапазоне 3.5-5.5% vs исторически-средних 7-8%.

Чем грозит России понижение "ценового потолка" на нефть?

В последние дни появились новые публикации западных СМИ о контурах будущего 18-го пакета антироссийских санкций ЕС, который планируется принять "в кратчайшие сроки". В числе прочего называется инициатива ЕС о понижении уровня "ценового потолка" для экспортных поставок российской нефти в третьи страны с текущих 60 до 45 долл./барр. В случае поддержки этой инициативы странами G7, включая США, это может стать самой серьезной проблемой для российского нефтяного экспорта с момента введения европейского эмбарго в конце 2022 года.

Напомню, что на 1 июня 2025 г. под санкциями США, ЕС и Великобритании находится в общей сложности уже 426 танкеров «теневого флота» России совокупным дедвейтом 31,4 млн т (55% от общего дедвейта российского «теневого флота»). И большая часть этих судов действительно "выключена" из морской торговли нефтью, но мы этого не замечаем, потому что их заменили греческие грузоперевозчики, которые охотно возят российскую нефть в текущих ценовых условиях, когда вся она продается заметно ниже действующего "ценового потолка" в 60 долл./барр.

В случае же понижения уровня "ценового потолка" эти грузоперевозчики снова откажутся от российской нефти, а вот заменить их достаточным количеством судов "теневого флота" уже может и не получиться. Как следствие, вероятно ощутимое сокращение морского экспорта нефти из РФ, а также резкое удорожание услуг фрахта нефтеналивных танкеров для РФ как плата за риск оказаться в санкционном списке западных стран.

И самое неприятное, что возможное сокращение нефтяного экспорта из РФ может произойти на фоне глобального профицита ее предложения на рынке и оказаться сравнительно безболезненным для ее покупателей. Таким образом, если эти суждения верны, то российскую нефтянку ждут непростые времена, а российский бюджет может столкнуться с еще большим сокращением нефтяных доходов уже во второй половине текущего года.

🗿 По-прежнему жёстко

Наиболее интересные моменты и тезисы из отчёта:

📌 Средний индикатор жёсткости денежно-кредитных условий (ДКУ) в апреле-мае продолжил расти, т.е. ДКУ ужесточаются дальше

📌 Более медленное снижение ставок по депозитам, чем в апреле

📌 Отсутствие изменений сберегательных настроений населения

📌 Рост требований банков к организациям (кредиты и вложения в облигации) с поправкой на сезонность был ниже показателей марта-апреля

📌 Незначительное ускорение динамики требований банков к населению в мае с поправкой на сезонность, динамику поддерживает жилищное кредитование

📌 Прирост денежной массы сложился ниже уровней 1К25

📌 Укрепление реального эффективного курса рубля (REER) в мае на 4.8% после 2.8% в апреле, +19.6% к медианному уровню с января 2015

🔮 Какие выводы?

Как мне кажется, ключевое – дальнейшее ужесточение ДКУ, эффекты которого проявляются через торможение роста корпоративного кредита и денежных агрегатов.

Это сохраняет окно для снижения ставки в июле, вопрос лишь, будет это -100 б.п. или -200 б.п.

Сегодня получим инфляцию за май – недельные данные дают 0.25% м/м, любое значение в диапазоне 0.25-0.3% будет очень хорошим показателем ниже эталонной оценки ЦБ в 0.43%, соответствующей целевой 4% траектории инфляции внутри года.

ОФЗ, как и писал ранее, практически восстановили все потери с пятницы – ценовой индекс RGBI сегодня утром торгуется по 112.39 vs максимума прошлой недели в 112.64. Сегодняшние аукционы, полагаю, будут сильными, негативного влияния на рынок не жду. После праздников рост может продолжится, поскольку всё больше игроков будут возвращаться с покупками под идею снижения ставки ЦБ.

📉 Инфл. ожидания чуть ниже

📌 В июне ожидаемая инфляция через 12 мес. снизилась с 13.4% до 13% за счёт улучшения (с 15% до 14.3%) в группе без сбережений при стабильных (11.6%) цифрах в группе со сбережениями

📌 Наблюдаемая инфляция выросла с 15.5% до 15.7%, по группам это рост с 16.8% до 17% и неизменные 14% соответственно

🔮 Улучшения небольшие, но июньские уровни вблизи минимальных значений с лета 2024. Такая слабая чувствительность к заметному снижению общего инфляционного импульса и росту рубля - следствие высокой инфляции в товарах-маркерах в продах и, видимо, ожидания июльской индексации тарифов ЖКХ. Тем не менее, направление верное - вниз, хорошо для восприятия рисков на стороне ЦБ, пусть абсолютные уровни регулятор продолжит называть "повышенными"

©️ Лучший комментарий к последним данным по инфляции за май (хорошая) и первую половину июня (очень хорошая) - идём ниже прогнозов ЦБ. Простым языком это значит, что ставку можно и дальше снижать. Продолжаем двигаться по плану - снижение на 100 или 200 б.п. в июле.

Оптимальный курс доллара для российских экспортеров и импортеров находится в районе 100 рублей за доллар, сообщил первый вице-премьер Мантуров.

При этом он отметил, что при крепком курсе рубля сегодня экспортные поставки для базовых отраслей промышленности становятся малоэффективными.

Гендиректор "Северстали" Шевелев сегодня говорил, что комфортный курс для российских металлургов – 90-100 рублей за доллар, а при текущем крепком рубле возможна даже остановка некоторых металлургических производств.

Текущий курс рубля далек от равновесия - Греф

"Курс далек от равновесия сегодня. Очевидно, что равновесным курсом является курс 100 плюс рублей по отношению к доллару. Мы сегодня имеем 78-79 рублей за доллар", - сообщил президент - председатель правления Сбербанка Герман Греф на деловом завтраке Сбербанка в рамках ПМЭФ-2025.

Текущее укрепление рубля влияет на экспортеров и бюджет, добавил глава Сбербанка.

"Это ощущают на себе, конечно, очень сильно все наши экспортные отрасли, и в первую очередь мы видим, что бюджет сталкивается с повышенным дефицитом, и в конце года, очевидно, что министерство финансов встанет перед необходимостью покрытия дефицита новыми источниками. Скорее всего, таким источником будет рыночное привлечение", - отметил Греф.

#пмэф2025
@ifax_go

Наблюдаем волну комментариев про желательность 100 руб. за доллар. В этой связи 2 тезиса.

1) есть российские исследования, которые показывают, что сильный рубль благоприятен для экономики РФ, если сложить все эффекты и учесть, что крупнейшие экспортёры - они же и импортеры. Тем не менее, бенифициары сильного рубля дисперсны, а редкие имена, кому действительно выгоден слабый рубль (с учетом всех эффектов) есть только в крупном бизнесе, обладающим большим медиа-ресурсом. Что позволяет им как бы «говорить от имени всей экономики», в то время как они не являются ее репрезентативными представителями.

2) на днях была отличная статья про Швейцарию, которая о том, что можно иметь сильную экспортно-ориентированную экономику при крепком курсе. https://emcr.io/news/threads/6724a5e486651

Саммари: Миф «экономике нужен слабый рубль», должен находиться примерно там же, где и миф «бюджету нужен слабый рубль» - на свалке!

☝️ Вот ровно всё, что нужно знать про призывы ослабить рубль для поддержки экспортеров...за счёт всех остальных