Доходам пообещали снижение
https://www.kommersant.ru/doc/7852802

🚨 Дополнительные сигналы со стороны опросных индикаторов о возможности дальнейшего снижения напряженности на рынке труда, в т.ч. через более медленный рост зарплат и других выплат.

📝✍️🎧 Ну что, будем ждать сигналов и откровений 😁

❗️Главное из заявления Эльвиры Набиуллиной в ходе брифинга в рамках Финансового конгресса Банка России

🔹 Будем принимать решение по ставке на заседании совета директоров, к этому времени будет больше информации для анализа.

🔹 ЦБ в июле обновит прогнозы по инфляции и траектории ключевой ставки.

🔹 Скорее всего, если ничего непредвиденного не произойдет, в июле мы будем рассматривать снижение ставки, будет обсуждаться шаг снижения.

🔹 Будем поступать в соответствии с данными, очень осторожно, любое решение не гарантировано, в том числе снижение ставки.

🔹 Снижение ключевой ставки в июне на 1 п.п. предотвратило нарастание жесткости денежно-кредитных условий.

🔹 Видим незначительный рост проблемных активов в банковском секторе, но оно невелико, запас капитала в системе большой.

🔹 ЦБ видит снижение заявок на реструктуризацию кредитов в последнее время.

🔹 Ожидания избыточно быстрого снижения ставки чреваты разворотом тенденции и риском необходимости нового повышения ключевой ставки в перспективе.

🔹 ЦБ пока не видел заявок на возвращение иностранных банков в РФ; оставшиеся значимо сократили активность.

@ifax_go

👋 Привет, тарифы!

С 1 июля регулируемые тарифы на коммунальные услуги населению должны в среднем вырасти на 11.9%, включая 12.6% по тарифам на газ и 10.3% на э/энергию. По регионам рост цен может превышать среднероссийские показатели.

Разговоры о значимости этого фактора для инфляции не утихают с конца апреля, когда Минэкономики повысило параметры индексации на 2026-28, лишний раз напомнив и про внушительный рост в 2025.

Особое внимание к тарифам приковано в преддверии июльского заседания ЦБ – многие считали(ют), что это заставит ЦБ не спешить со снижением ставки. И лишь прямые комментарии регулятора на недавнем Финансовом конгрессе ЦБ о готовности снижать ставку (поскольку тарифы ЖКХ уже учтены в прогнозах) немного успокоили скептиков.

Сегодня выйдут цифры по инфляции за первую неделю июля, включающие эффекты тарифов. Со своим взглядом на роль регулируемых тарифов в инфляции также участвовал в отдельной сессии на Конгрессе ЦБ.

Поэтому решил напомнить оценку июльских эффектов и поделиться основными фактами/наблюдениями про регулируемые цены, которые удалось обнаружить при подготовке к выступлению на Конгрессе ЦБ.

🔍📝 Что ждать от тарифов в июле?

📌 Доля жилищно-коммунальных услуг для населения в корзине для расчёта инфляции в 2025 – 8.0% vs 8.3% в 2024 и 8.3-9.2% с 2015, включая жилищные услуги с весом 2.3% (содержание и ремонт жилья, капремонт и др.) и коммунальные услуги с весом 5.7% (э/э, газ, тепло, вода).

📌 Жилищные услуги частично растут в течение года, частично в июле (уже выросли на 9.1% за янв-май), тогда как коммунальные услуги (обычно) индексируются в июле. Поэтому коммунальные услуги дадут в июле ~0.68% (5.7%*11.9%), а жилищные могут добавить еще ~0.02-0.06%.

📌 Всего услуги ЖКХ, вероятно, добавят в июльскую инфляцию ~0.70-0.75%, вкл. 0.65-0.70% за 1-7 июля, основная часть индексации, но не вся она обычно отражается в данных за первую «тарифную» неделю.

📌 Суммарный рост цен в отчёте Росстата по инфляции за неделю с 24 июня по 1 июля сегодня вечером может составить 0.7-0.8% н/н – такой рост цен будет «нормальным».

📌 Нужно также помнить, что в последние недели продолжал дорожать алкоголь, бензин и услуги общественного транспорта из-за индексаций в регионах, что также (по)влияет на недельные цифры. Это важно для трактовки вечерней цифры, которая из-за тарифов будет большой, но важны будут и другие компоненты

🕹️ Какая ты, регулируемая инфляция?

К регулируемым можно отнести услуги ЖКХ, общ. транспорта искл. авиаперелеты, бензин/дизтопливо, алкоголь и табак, где ежегодно растут акцизы, хотя в ценах «сидят» и курсовые эффекты, и рыночные факторы спроса/предложения. Отдельно от регулируемых можно выделить и самые волатильные компоненты – плодоовощи, туризм, авиаперелеты и гостиницы.

📌 С 2015 на регулируемые позиции приходилось от 19.5% до 21.3% всей потребительской корзины– столько же, сколько они занимали с 2001 по 2014, вкл. ~8-9 п.п. от услуг ЖКХ для населения. Еще 7-8 п.п. приходилось на волатильные позиции – итого, около трети потребкорзины не в полной мере зависит от монетарных факторов.

📌 Вклад регулируемых позиций в инфляцию с 2015 заметно менялся (график слева) – с 2.0-2.3 п.п. в 2010-2015 он упал почти вдвое до 0.8-1.2 п.п. в 2016-2020, когда инфляция была вблизи цели.

📌 По прогнозу МинЭка (+мои оценки), рост регулируемых цен в 2025 может ускориться с 9.5% до 10.5%, в 2026-28 возможно замедление до 7.9%-5.4% по сравнению с 3.6-6.3% в 2016-2021, когда инфляция была близка к 4%. Их вклад в 2024-25 оцениваю в 1.9-2.0 п.п. с постепенным снижением в 2026-28 с 1.6 п.п. до 1 п.п.

📌 План ускоренной индексации тарифов вызвал широкую публичную критику, и, действительно, низкая инфляция в 2017-2019 во многом была обязана индексации тарифов ЖКХ по формуле «4% инфляция минус». Но с 2020 тарифы ЖКХ всё сильнее отставали от общей инфляции и, особенно, цен производителей в обработке или секторе энергетики/ЖКХ (график справа) где часть тарифов также регулируется/индексируется).

📌 Благодаря индексации 2024-26 это «отставание» будет устранено, далее тарифы ЖКХ почти догонят цены в обработке, но заметно обгонят потребительскую инфляцию. Насколько такая динамика экономически/социально оправдана, вопрос открытый. Полагаю, что после догоняющей» индексации в 2024-206 тарифы ЖКХ (и другие регулируемые цены) могли бы расти на уровне 4% целевой инфляции в 2027-28.

📌 Отдельно отмечу цены на автомобили – они быстро росли в 2020-24, в т.ч. из-за повышения утилизационного сбора. Были ожидания дальнейшего роста в конце 2024 и 2025, но в этом году цены перестали расти из-за обвала спроса и затоваривания рынка. Это лишний раз показывает, что повышение регулируемой части цены или тарифа является необходимым, но не достаточным условием для повышения конечной цены, которая зависит от состояния спроса (производная политики ЦБ).

🥒🥔⛽💡 Товары-маркеры для населения: проды наше всё?!

📌 Услуги ЖКХ вкупе с плодоовощами и базовыми продовольственными товарами, топливом, лекарствами и алкоголем/табаком являются основными товарами-маркерами, рост цен на которые в опросах ЦБ формирует восприятие инфляции населением

📌 На графике – разброс % доли ответов в ежемесячных опросах населения ЦБ (какие товары в глазах респондентам дорожали заметнее всего) по этим товарам-маркерам является максимальным (высота розовых столбцов), а сами значения – более высокими, чем по другим товарам/услугам.

📌 С начала 2025 (синий маркер) средняя чувствительность к росту цен по этим (и многим другим позициям) заметно выше не только показателей благополучных 2017-2019 (зелёный маркер), но и средних/медианных уровней с 2013 (маркер-черточка).

Кажется, что обеспокоенность ценами на непродовольственные товары и услуги сильно ниже, если смотреть на абсолютные значения. Это также хорошо объясняет известный тезис - реакция населения на стоимость товаров повседневного спроса наиболее заметна в опросах - тут я "никакой Америки не открыл"

⚖️🔍 Не только проды и ЖКХ

Тем не менее, не стоит недооценивать значимость высокой ценовой динамики в услугах с 2024:

📌 Население, действительно, реже упоминает рост цен на них, но в относительных величинах обеспокоенность их динамикой тут выше, чем во многих продах/непродах, вкл. плодоовощи, топливо, алкоголь/табак и даже услуги ЖКХ

📌 Об этом говорит повышенный уровень z-score оценок для 2025 (розовый маркер) относительно показателей 2017-19 (синий маркер), которые сами по себе находились на довольно низком уровне

📌 Z-score = отношению разницы ответа и среднего значения к величине стандартного отклонения, показывает, как текущие ответы соотносятся с долгосрочной средней и разным масштабом колебаний ответов. Например, для хлеба/хлебобулочных изделий в 1П25 доля ответов населения почти 33 при средней 23 и стандартном отклонении 6.5, т.е z-score = (33-23)/6.5 = 1.53

🚨 Инфляционные ожидания...из прошлого?!

Возможно, реакция населения на товары-маркеры влияет на ответы по наблюдаемой или ожидаемой инфляции?

Оказывается, да, влияет! Причём, больше на второе (ожидания)!

📌 Можно посчитать средневзвешенные ответы респондентов по товарам/услугам с соответствующими долями в потребительской корзине, и полученный "прокси-индикатор" неплохо объясняет траекторию инфляционных ожиданий из опроса ЦБ

📌 Индексация тарифов ЖКХ в прошлом, действительно, влияла на инфляционные ожидания (ИО) в период с июня по август, но в 5 случаях из последних 11 эпизодов тарифных индексаций ИО населения были ниже майского уровня уже в июле, а в 6 случаях – в августе.

📌 Для ИО населения летом тарифы ЖКХ значимый драйвер, но не единственный. Более того, вклад тарифов ЖКХ в такой "прокси-индикатор" в 2025 составляет около 14% против исторического диапазона 9-27%, т.е. тарифы сейчас далеко не самый важный драйвер ИО населения.

📌 Если добавить на график периоды значимого ослабления курса рубля (более 1% за месяц по USD/RUB), то увидим подтверждение тезиса о роли курсовой динамики – в периоды ослабления рубля инфляционные ожидания уходят выше. И, напротив, редко когда ИО населения устойчиво снижались вне периодов устойчивого роста рубля. Снова видим, что крепкий рубль - хороший помощник для ЦБ.

🏠 И пара слов про цены на квартиры

📌 Много говорится о том, что своей ставкой ЦБ таргетирует огуречно-картофельную инфляцию, игнорируя возросшую роль рынка недвижимости, которую в отдельных странах учитывают неявно за счет включения в ИПЦ вменённой ренты - предполагаемая арендная плата, которую владелец квартиры заплатил бы за проживание в ней, если бы он её арендовал, вместо того, чтобы владеть

📌 Аренда квартир уже входит в расчет ИПЦ, правда с небольшим весом около 1.5%, но быстрый рост цен в прошлые годы лишь компенсировал прошлое отставание от общего уровня цен.

📌 Если же посмотреть на рынок первичной и вторичной недвижимости, то в первом случае прошлый разрыв в ценах был нивелирован в пандемию, а к концу 2024 разрыв от общей инфляции вырос до 20%, хотя вторичному рынку удалось лишь частично сократить отставание от инфляции. Проще говоря - картинка показывает масштабы ценовых искажений на первичном рынке, вызванных программой безусловной льготной ипотеки!

📌 В 2021 году у Росстата были планы начать учитывать расходы на содержание недвижимости, вкл.
расходы на содержание, ремонт, страховку. Можно предположить, что в случае включения этих компонент в расчёт ИПЦ рост инфляции мог бы быть более динамичным в период
2020-2025 и, возможно, ЦБ пришлось бы повышать ставки раньше, что могло бы не
потребовать догоняющей динамики ставки в 2020-24.

🔮 Какие выводы для инвестора?

📌 Индексация тарифов ЖКХ в июле может ускорить инфляцию до 0.8-1% м/м с ожидаемых 0.2-0.25% в июне (получим цифры в пятницу). Но с поправкой на эффект тарифов инфляция, по прогнозам, останется на комфортном уровне, позволяя ЦБ продолжить снижение ставки в июле, выбирая из -100 и -200 б.п.

По-прежнему жду снижения, скорее, до 18%, «целясь» в 15% к концу 2025 и 10% в 2026.

📌 При текущих планах по тарифам ЖКХ и другим регулируемым ценам вернуть/удержать инфляцию у 4% в 2026-28 регулятору будет сложнее. Хотя опыт 2017-20 показывает, что это вполне возможно при торможении общей динамики цен – при нужной жесткости ДКП и отсутствии вторичных эффектов инфляция может замедляться и при высоком общем вкладе регулируемых цен, например, в 2017-19 они обеспечивали от 30 до 50% общей инфляции.

📌 Наконец, ЦБ уделяет большое внимание ИО населения, но, как видно выше, ИО населения – это во многом взгляд в прошлое, а не истинные «рациональные» ожидания будущей инфляции. Их снижение возможно лишь при замедлении фактической динамики цен в основных товарах-маркерах.

📌 Уверен, что учитывать ИО нужно в тесной привязке к динамике потребления и реальных зарплат, поскольку именно здесь должны/могут проявляться вторичные эффекты высоких и незаякоренных ИО, угрожающих политике ЦБ. Во 2К25 видим явное торможение и в потреблении, и в зарплатах, поэтому всё еще повышенные ИО населения, полагаю, не являются барьером для постепенного снижения ключевой ставки следом за более низкой инфляцией. Крепкий и менее волатильный курс рубля, как мы выяснили, будет ЦБ также помогать.

💰Применительно к рынкам, по-прежнему наиболее простым и понятным бенефициаром снижения ставки ЦБ являются средне-/долгосрочные ОФЗ или корпоративные облигации с фиксированным купоном. Высокие цифры по инфляции в июле могут на время продлить начавшуюся коррекцию на долговом рынке, но для инвесторов – это возможность купить облигации чуть дешевле.

🔴 Основные риски для такого оптимистичного взгляда по инфляции и ставке – плохой урожай, геополитика или любые другие шоки «предложения» вкупе с резким и значимым ослаблением курса рубля (не мой базовый сценарий).

🔍 Что там, что там?

Итак, недельный принт 0.79%, много это, или мало?

📌 Рост тарифов на отдельные услуги ЖКХ даже выше, чем средние параметры (13-14.9% vs средние 11.9%), поскольку в отдельных регионах индексация выше

📌 Поэтому у меня получился вклад тарифов с весами из месячной корзины ~0.75%

📌 В остальной части корзины из по-прежнему растущего - лекарства, бензин, общ. транспорт, гостиницы, из приятного - дешевле стали импортные машины (-1.5%), бытовые услуги снова замедлились до 0.18% после ускорения неделей ранее до 0.4%

📌 В остальных продах и непродах, оптически, динамика лучше прошлой недели, медиана по фактическим данным осталась на уровне 0.09%

Основной вывод: вклад тарифов ЖКХ чуть выше исходных прикидок, но без тарифов в остальном все даже лучше, чем я ждал, динамика выглядит лучше, чем неделю назад.

С начала года по недельным данным - инфляция 4.6% vs 5.1% в 2024, что по-прежнему допускает сохранение тренда вблизи/ниже текущего прогноза ЦБ в 7-8%.
Поэтому без паники, с моей точки зрения, цифры не такие плохие, как кажется из базовой цифры.

P.S. Минэк в своей записке пишет, что без учёта тарифов ЖКХ цены за отчетную неделю не изменились

Недельная инфляция: после ЖКХ

Индекс цен с 1 по 7 июля вырос на 0.79% н/н

i) за исключением ЖКХ, соответствует 0.05% с.к.* | 3% SAAR

ii) годовая инфляция, по нашим оценкам, составила 9.5% г/г

iii) средняя инфляция за последние 7 лет для этой недели составляет 0.32%, целевая – 0.31% н/н

iv) в диапазоне наших ожиданий в +(0.67–0.82)% н/н

🚰Вклад ЖКХ, по нашим оценкам, составил** 0.79пп (+13.8% н/н)

• Вклад остальных категорий – 0.00пп

• Наибольший отрицательный вклад дали иномарки (-1.5% н/н) на фоне снижения цен на Haval

⚖️Меры базовой инфляции с прошлой недели не выросли:

i) медианная инфляция замедлилась до 0.07% с 0.11% н/н с.к.

ii) инфляция без ЖКХ и плодоовощей осталась на уровне 0.13% н/н с.к.

iii) доля товаров, индексы цен с с.к. на которые растут, снизилась до 69% с 80%, а доля товаров, индексы цен на которые растут быстрее цели, – до 54% с 62%

🚌 C прошлой недели продолжают расти цены на общественный транспорт

🎯Наш прогноз на июль: +0.95% м/м | 9.2% г/г

* с.к. = с сезонной коррекцией

** что больше объявленных 11.9% => в следующем отчете вклад тарифов ЖКХ будет, скорее всего, около нуля
(например, в 2024 рост тарифов ЖКХ "фиксировался" на протяжении нескольких недель)

@xtxixty

Вот и коллеги подтверждают - без паники 😁

🎯 Инфляция в июне - точно в цель!

📌 Инфляция в июне опустилась с 0.43% до 0.20% м/м, почти совпав с недельными данными (0.19%) и оказавшись ниже моего прогноза в 0.25% м/м, за год снижение с 9.9% до 9.4% г/г

📌 Базовая инфляция (искл. волатильные и регулируемые позиции) замедлилась с 0.60% до 0.36%, совпав с моей оценкой, притормозив с 8.9% до 8.7%

📌 Обсуждать опубликованные месячные цифры по группам не будем, поскольку ЦБ ориентируется на сезонно-скорректированные (с.к.) показатели – по моим оценкам, инфляция снизилась с 0.37% м/м до целевых 0.33% благодаря дальнейшей нормализации в продовольственных товарах (с 0.58% до 0.43% с.к.) и услугах (с 0.58% до 0.51%) при небольшом ускорении в непродовольственных товарах (с -0.04% до 0.1%), что всё равно более чем в три раза ниже целевых 0.33%

📌 Базовая инфляция замедлилась с 0.45% (0.41% по оценке ЦБ) до 0.38%, инфляции в услугах без учета ЖКХ и транспорта (базовые услуги) снижение с 0.85% до 0.68% - это мера рыночной инфляции в сфере услуг, которая остаётся на повышенных уровнях, но также замедляется

📌 В пересчёте на год, июньская инфляция опустилась с 4.5% до 4% по общему показателю и с 5.3% до 4.7% - по базовой инфляции, в базовых услугах – с 10.7% до 8.4%, 3-мес. индикаторы говорят о замедлении с 5.9% до 4.9% и с 5.6% до 4.8% соответственно, в базовых услугах – с 10% до 9%.

🔮 Что это значит?

Июньские цифры оказались чуть лучше ожиданий, текущая инфляция (с.к.) уже на цели 4% по основному и близка к ней – по базовому индексам. Рост тарифов в июле вызовет повышение общей с.к. инфляции, но базовая инфляция, вероятно, продолжит замедляться. По-прежнему считаю, что благодаря замедлению внутреннего спроса и крепкому рублю базовая инфляция, которая и отражает монетарные факторы, продолжит замедляться, позволяя ЦБ снизить ставку в июле с 20% до 18%, а до конца года довести её, как минимум, до 15%. Последние важные вводные для регулятора – июльские цифры по инфляционным ожиданиям населения и опрос компаний, публикуемые на следующей неделе. Будем следить за изменением индекса бизнес-климата и инфляционными ожиданиями бизнеса.