Фундаментальная оценка акций застройщиков сегодня становится вполне технологичной. Важно меньше смотреть в прошлую отчетность, а больше — в текущие данные из проектных деклараций, которые раскрываются ежемесячно в обязательном порядке.
Выводы тут https://www.tgoop.com/domusverus/263
Начало тут https://www.tgoop.com/domusverus/262
@truevalue
Выводы тут https://www.tgoop.com/domusverus/263
Начало тут https://www.tgoop.com/domusverus/262
@truevalue
Telegram
Domus Verus
Как оценивать застройщиков, и дорого ли Самолет купил МИЦ (2/2)
...Дальше раскрываем тайны. В любой проектной декларации (ПД) есть данные по каждому объекту в стадии строительства – сколько метров жилья и нежилья строится, сколько продано, какой плановый…
...Дальше раскрываем тайны. В любой проектной декларации (ПД) есть данные по каждому объекту в стадии строительства – сколько метров жилья и нежилья строится, сколько продано, какой плановый…
Truevalue
В среду 18 октября в 19:00 (мск) на круглом столе продолжим дискуссию по рынку недвижимости. Присоединяйтесь онлайн 📍РЕГИСТРАЦИЯ Предыстория в треде на emcr.io Сергей Скатов попытался примирить и резюмировать, но сделал несколько выводов, с которыми не…
Запись дискуссии по рынку недвижимости и ипотеки. Поделился своим видением рынка и послушал мнения коллег. Все было мирно и дружелюбно.
💡Вопрос, который пока для меня остается без ответа: как скрестить"ежа с ужом" ДКП и бюджетную политику, чтобы они не создавали дисбалансов на рынке жилья. Без того, чтобы кому-то поступиться принципами, думаю, будет трудно.
Тема переформатирования льготной ипотеки станет актуальной в 2024. Многое зависит от того, что запишут в новый-старый стратегический "майский указ". Надеюсь, Павел Пикулев и EMCR ещё соберут круглый стол по этой теме https://www.tgoop.com/EMCR_experts/5830
@truevalue
💡Вопрос, который пока для меня остается без ответа: как скрестить
Тема переформатирования льготной ипотеки станет актуальной в 2024. Многое зависит от того, что запишут в новый-старый стратегический "майский указ". Надеюсь, Павел Пикулев и EMCR ещё соберут круглый стол по этой теме https://www.tgoop.com/EMCR_experts/5830
@truevalue
YouTube
EMCR News: Рынок недвижимости и ипотека: состояние и перспективы
Профессиональная соцсеть EMCR, информационно-аналитическая лента EMCR News и РЭШ пригласили экспертов, чтобы обсудить, что происходит на рынке недвижимости. В частности, нужна ли льготная ипотека, что будет, если ее отменят, как выглядит рынок коммерческой…
Truevalue
Три стадии отрицания и попыток управления валютным курсом не теми методами. Как его не пинай (ставка 12%, уговоры экспортеров, ставка 13%, разговоры о мембране), а он все равно ползет вверх трендами по 3 недели. Потом приходится включать что-то новое. Похоже…
Две недели назад дорисовал линию и курс юаня пошел по ней 📉 — это не rocket science, а просто совпадение.
Другой вопрос, что ослабление курса после каждого повышения ставки — это уже тенденция, а не совпадение... Ставка не работает быстро, но, по-моему, плохо работает и медленно. Сначала создает проинфляционные эффекты, а потом лечит не причины, а следствия. Сначала усиливает кредитный импульс, а потом ограничивает распределение созданной им денежной массы.
Кредитный импульс в августе-сентябре во многом обязан повышению ставки, когда заемщики торопились занять по ранее одобренным ставкам. В ипотеке льготные программы остались без изменений, а заявки на вторичку по прежним ставкам продолжают удовлетворяться в октябре. Портфель ипотеки +666 млрд руб. за сентябрь — число останется максимумом надолго.
Юрлица набрали кредитов больше всего в истории (портфель +1401 млрд) и уже при ставке 12-13%. Банк России назвал виновников: горнометаллургические, нефтегазовые и энергетические компании... и отдельные крупные сделки по покупке бизнеса у иностранных компаний, уходящих с российского рынка.
Какие варианты будут на столе у Банка России в пятницу:
🤷 Повысить по консенсусу на 100 бп до 14%, чтобы соответствовать своему прогнозу по инфляции и ставке.
🤷🏻♀️ Повысить выше консенсуса, чтобы виртуально усилить жесткость сигнала и убедить макроэкономистов, что добьемся инфляции 4% любой ценой. (Так уже сделали в августе, но не помогло)
⚖️ Оставить в стороне реверансы и взять паузу, потому что разовый всплеск инфляции/спроса из-за ослабления курса и повышения ставки в прошлом, а эффекты от повышения ставки только начинают действовать.
Я бы предпочел этот альтернативный вариант, который взяли в РБК #сми
💬 «Если недельная инфляция продолжит замедляться вторую неделю (эти данные будут опубликованы 25 октября), а курс рубля уверенно продолжит укрепляться, то ЦБ теоретически может ничего не делать. И подтвердить свой сентябрьский прогноз по инфляции 6–7% и ставке 13–14% до конца 2023 года», — допускает Тунев.
@truevalue
Другой вопрос, что ослабление курса после каждого повышения ставки — это уже тенденция, а не совпадение... Ставка не работает быстро, но, по-моему, плохо работает и медленно. Сначала создает проинфляционные эффекты, а потом лечит не причины, а следствия. Сначала усиливает кредитный импульс, а потом ограничивает распределение созданной им денежной массы.
Кредитный импульс в августе-сентябре во многом обязан повышению ставки, когда заемщики торопились занять по ранее одобренным ставкам. В ипотеке льготные программы остались без изменений, а заявки на вторичку по прежним ставкам продолжают удовлетворяться в октябре. Портфель ипотеки +666 млрд руб. за сентябрь — число останется максимумом надолго.
Юрлица набрали кредитов больше всего в истории (портфель +1401 млрд) и уже при ставке 12-13%. Банк России назвал виновников: горнометаллургические, нефтегазовые и энергетические компании... и отдельные крупные сделки по покупке бизнеса у иностранных компаний, уходящих с российского рынка.
Какие варианты будут на столе у Банка России в пятницу:
🤷 Повысить по консенсусу на 100 бп до 14%, чтобы соответствовать своему прогнозу по инфляции и ставке.
🤷🏻♀️ Повысить выше консенсуса, чтобы виртуально усилить жесткость сигнала и убедить макроэкономистов, что добьемся инфляции 4% любой ценой. (Так уже сделали в августе, но не помогло)
⚖️ Оставить в стороне реверансы и взять паузу, потому что разовый всплеск инфляции/спроса из-за ослабления курса и повышения ставки в прошлом, а эффекты от повышения ставки только начинают действовать.
Я бы предпочел этот альтернативный вариант, который взяли в РБК #сми
💬 «Если недельная инфляция продолжит замедляться вторую неделю (эти данные будут опубликованы 25 октября), а курс рубля уверенно продолжит укрепляться, то ЦБ теоретически может ничего не делать. И подтвердить свой сентябрьский прогноз по инфляции 6–7% и ставке 13–14% до конца 2023 года», — допускает Тунев.
@truevalue
СТАВКА 15%, ОФЗ и ПОТОКИ КАПИТАЛА. Повышение КС до 15% можно воспринимать по разному. По мне, это создает больше рисков и дисбалансов, чем эффекта, когда у ЦБ нет других инструментов по регулированию курса или потоков капитала.
📈 Есть аргумент в пользу сохранения высокой ставки какое-то время — повышение доверия к рублю путем обеспечения доходности сбережений выше инфляции. За 5 лет накопленная доходность по КС на 4% опережает инфляцию, а должно быть на ~10%, если считать нейтральной ставку 2%.
Но Банк России повысил и оценку нейтральной ставки до 2.5% сверх инфляции 4% (КС теперь 6-7% в перспективе). Странно, конечно, менять оценку два раза в год — это само создает риск-премию.
Рыночные ожидания в ОФЗ давно разъякорились: предсказывают длительную инфляцию >8% и высокую премию за риск в длинных ОФЗ.
📉 Кривая ОФЗ слабо отреагировала на повышение КС на 2 пп — была прямой на уровне 12.3%, а сейчас чуть с инверсией от 13% в ближнем до 12.5% в дальнем конце.
Какой будет кривая, если ЦБ добьется цели по инфляции в 4-4.5% в 2024 — красная линия на картинке 2 и 3. Длинные ОФЗ на уровне 10% предполагают доход >30% за год.
Для тех, кто не верит ЦБ, сейчас расторговались ОФЗ-флоатеры. Доходность по ним на 1%+ выше фондов денежного рынка вроде LQDT (до 16% годовых при ставке 15%). Неплохая ликвидность в короткой ОФЗ 29014 и двух дальних выпусках 29024 и 29025. Появилось и много корпоративных флоатеров, но среди них более-менее ликвидны единицы (Норникель, Газпром, ВЭБ), а риски вряд ли стоят +1% годовых.
Не рекомендую инфляционные ОФЗ, они закладывают долгосрочную инфляцию более 8%, что противоречит целям ДКП и бюджетной политики.
📊 Банк России неожиданно просчитал адекватный платежный баланс, где и цены на нефть ближе к реальности, и отток капитала ~$100 млрд в год как до 2022 г. Но снова заложил накопление резервов. Покупки валюты в ФНБ по ~$15 млрд в следующие три года. — Эх, всех хотим заставить, а сами не доверяем национальной валюте.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.
@truevalue
📈 Есть аргумент в пользу сохранения высокой ставки какое-то время — повышение доверия к рублю путем обеспечения доходности сбережений выше инфляции. За 5 лет накопленная доходность по КС на 4% опережает инфляцию, а должно быть на ~10%, если считать нейтральной ставку 2%.
Но Банк России повысил и оценку нейтральной ставки до 2.5% сверх инфляции 4% (КС теперь 6-7% в перспективе). Странно, конечно, менять оценку два раза в год — это само создает риск-премию.
Рыночные ожидания в ОФЗ давно разъякорились: предсказывают длительную инфляцию >8% и высокую премию за риск в длинных ОФЗ.
📉 Кривая ОФЗ слабо отреагировала на повышение КС на 2 пп — была прямой на уровне 12.3%, а сейчас чуть с инверсией от 13% в ближнем до 12.5% в дальнем конце.
Какой будет кривая, если ЦБ добьется цели по инфляции в 4-4.5% в 2024 — красная линия на картинке 2 и 3. Длинные ОФЗ на уровне 10% предполагают доход >30% за год.
Для тех, кто не верит ЦБ, сейчас расторговались ОФЗ-флоатеры. Доходность по ним на 1%+ выше фондов денежного рынка вроде LQDT (до 16% годовых при ставке 15%). Неплохая ликвидность в короткой ОФЗ 29014 и двух дальних выпусках 29024 и 29025. Появилось и много корпоративных флоатеров, но среди них более-менее ликвидны единицы (Норникель, Газпром, ВЭБ), а риски вряд ли стоят +1% годовых.
Не рекомендую инфляционные ОФЗ, они закладывают долгосрочную инфляцию более 8%, что противоречит целям ДКП и бюджетной политики.
📊 Банк России неожиданно просчитал адекватный платежный баланс, где и цены на нефть ближе к реальности, и отток капитала ~$100 млрд в год как до 2022 г. Но снова заложил накопление резервов. Покупки валюты в ФНБ по ~$15 млрд в следующие три года. — Эх, всех хотим заставить, а сами не доверяем национальной валюте.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.
@truevalue
Успешные размещения длинных ОФЗ-ПД по 12.5% устроили мини-ралли на рынке. Хотя высокий спрос от Банк400 или Банк350 в новом выпуске ОФЗ нельзя назвать устойчивым. Но рынок так иррационально падал, что может и вырасти ещё до сигналов от ЦБ.
Цены многих ОФЗ подросли от минимума на 2-3%, а кривая вернулась на уровни до повышения ключевой – на 12.2%.
🔴 Удручает, что вместо управления кривой Минфин продолжает создавать себе будущие убытки/дефицит и фиксировать в умах высокую премию за риск. Неужели не верит в цель по инфляции 4-4.5% в 2024 и в будущем?
🟢 Воодушевляет, что убытки государства – прибыль остальной экономики, в частности крупного банка, который мог выставить заявки до 60 млрд по одной цене 94.9 и доходности 12.5% в новой ОФЗ 26244 (11 лет)
Всего Минфин привлёк за день рекордный с февраля объем ОФЗ-ПД – 80 млрд, в т.ч. 67 млрд в новой 26244 с самым большим купоном 11.25% и 13 млрд в 26238 (самой длинной 18 лет и дешёвой 64% от номинала).
Если инфляция продолжит выходить как две последние недели, то сценарий разворота в ОФЗ станет реальностью. Медианная инфляция уже 4-5% годовых, по индексу ближе к 10% SAAR за счет волатильных компонентов. При стабилизации курса они могут сыграть и в другую сторону.
Дисбалансы на рынке ОФЗ и разъякоривание ожиданий возникли в т.ч. благодаря политике ЦБ (регулирование всего одной ключевой ставкой) и Минфина (размещение только длинных ОФЗ). Точно также могут сбалансироваться и заякориться вопреки политике.
🏠 Аналогичная ситуация на рынке ипотеки, где рост спроса пришёлся в основном на льготные программы – из-за возникшей разницы ставок и закручивания гаек от ЦБ. Но здесь все само не сбалансируется, пока рыночные ставки 15+ (а не разумные 10%), да ещё грозит отмена льготной ипотеки.
Арбитражную национальную идею "взять льготную ипотеку под 6-8% и зафиксировать доходность 12% в длинных ОФЗ" могли бы легко урегулировать рыночным способом. Если, конечно, регулятор и эмитент верят в достижимость своих целей по инфляции.
@truevalue
Цены многих ОФЗ подросли от минимума на 2-3%, а кривая вернулась на уровни до повышения ключевой – на 12.2%.
Всего Минфин привлёк за день рекордный с февраля объем ОФЗ-ПД – 80 млрд, в т.ч. 67 млрд в новой 26244 с самым большим купоном 11.25% и 13 млрд в 26238 (самой длинной 18 лет и дешёвой 64% от номинала).
Если инфляция продолжит выходить как две последние недели, то сценарий разворота в ОФЗ станет реальностью. Медианная инфляция уже 4-5% годовых, по индексу ближе к 10% SAAR за счет волатильных компонентов. При стабилизации курса они могут сыграть и в другую сторону.
Дисбалансы на рынке ОФЗ и разъякоривание ожиданий возникли в т.ч. благодаря политике ЦБ (регулирование всего одной ключевой ставкой) и Минфина (размещение только длинных ОФЗ). Точно также могут сбалансироваться и заякориться вопреки политике.
🏠 Аналогичная ситуация на рынке ипотеки, где рост спроса пришёлся в основном на льготные программы – из-за возникшей разницы ставок и закручивания гаек от ЦБ. Но здесь все само не сбалансируется, пока рыночные ставки 15+ (а не разумные 10%), да ещё грозит отмена льготной ипотеки.
Арбитражную национальную идею "взять льготную ипотеку под 6-8% и зафиксировать доходность 12% в длинных ОФЗ" могли бы легко урегулировать рыночным способом. Если, конечно, регулятор и эмитент верят в достижимость своих целей по инфляции.
@truevalue
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Truevalue
SPB Exchange Shares_011222.pdf
SPBE. Почти год прошел с обзора акций СПБ Биржи. Цена акций вернулась на те же уровни ~120 руб. Риск санкций реализовался.
А сценарии актуальны и сейчас. Лучший выход - вернуть деньги акционерам. Текущая цена уже ниже суммы ликвидных активов на балансе. Жаль, что год назад СПБ Биржа не воспользовалась одним из предложенных вариантов — начать скупку акций конкурента. Акции Мосбиржи тогда стоили ниже 90 руб., а сейчас 205 руб.
💬 После IPO достаточность собственных средств СПБ Биржи и ее дочерних обществ в 5–6 раз превышает минимальные нормативные уровни. В условиях сокращения объема бизнеса было бы логичным использовать капитал с большей отдачей для акционеров – либо вернуть средства акционерам, либо инвестировать в более доходные инструменты. Например, по текущим ценам СПБ Биржа могла бы купить до 7% всех акций МосБиржи, потратив 15 млрд руб. избыточного капитала (или даже стать крупнейшим акционером МосБиржи, если покупать у нерезидентов с дисконтом). В условиях построения суверенной финансовой системы и отказа от недружественных ценных бумаг, лучше не конкурировать, а стать участником более сильного игрока и вместе искать выходы на рынки дружественных стран.
MOEX. Акции Мосбиржи сейчас дороги как никогда. Год назад ждали роста процентных доходов от размещения растущих остатков на счетах типа C, но в январе эти счета перевели в АСВ. Тем не менее текущая конъюнктура и Банк России подарили акционерам MOEX сверхвысокий процентный доход от размещения других средств. Он тоже будет временным — пока ключевая ставка остается на двузначном уровне. С другой стороны, перспектива роста основного бизнеса MOEX стала ещё более безоблачной.
PS. Интересно, какой может быть эффект на курс рубля и российские акции, если СПБ Биржа начнет торги, а частные инвесторы массово побегут продавать иностранные акции и покупать российские?!
@truevalue
А сценарии актуальны и сейчас. Лучший выход - вернуть деньги акционерам. Текущая цена уже ниже суммы ликвидных активов на балансе. Жаль, что год назад СПБ Биржа не воспользовалась одним из предложенных вариантов — начать скупку акций конкурента. Акции Мосбиржи тогда стоили ниже 90 руб., а сейчас 205 руб.
💬 После IPO достаточность собственных средств СПБ Биржи и ее дочерних обществ в 5–6 раз превышает минимальные нормативные уровни. В условиях сокращения объема бизнеса было бы логичным использовать капитал с большей отдачей для акционеров – либо вернуть средства акционерам, либо инвестировать в более доходные инструменты. Например, по текущим ценам СПБ Биржа могла бы купить до 7% всех акций МосБиржи, потратив 15 млрд руб. избыточного капитала (или даже стать крупнейшим акционером МосБиржи, если покупать у нерезидентов с дисконтом). В условиях построения суверенной финансовой системы и отказа от недружественных ценных бумаг, лучше не конкурировать, а стать участником более сильного игрока и вместе искать выходы на рынки дружественных стран.
MOEX. Акции Мосбиржи сейчас дороги как никогда. Год назад ждали роста процентных доходов от размещения растущих остатков на счетах типа C, но в январе эти счета перевели в АСВ. Тем не менее текущая конъюнктура и Банк России подарили акционерам MOEX сверхвысокий процентный доход от размещения других средств. Он тоже будет временным — пока ключевая ставка остается на двузначном уровне. С другой стороны, перспектива роста основного бизнеса MOEX стала ещё более безоблачной.
PS. Интересно, какой может быть эффект на курс рубля и российские акции, если СПБ Биржа начнет торги, а частные инвесторы массово побегут продавать иностранные акции и покупать российские?!
@truevalue
Truevalue
ФИНАНСОВЫЙ РЫНОК: НОВЫЕ ЗАДАЧИ В СОВРЕМЕННЫХ УСЛОВИЯХ. Банк России опубликовал для обсуждения документ, из которого появятся новые «Основные направления развития финансового рынка» на 2023-25гг. Прошлые ОНРФР на 2022-24 быстро устарели - в них не было революций…
Как в России не случилась MMT-революция. Больше года назад был приятно удивлен тем, что Банк России записал в первой редакции новых Основных направлений развития финансового рынка. Зафиксировал – "почти MMT-революция появилась в подразделе о стимулах для банков кредитовать экономическое развитие":
🟢 Для финансирования приоритетных, имеющих стратегическое значение для страны инвестиционных проектов и программ должны использоваться в первую очередь средства государственного бюджета (в том числе за счет увеличения внутреннего государственного долга) и возможности государственных институтов развития. При всей своей стратегической важности эти проекты и программы могут иметь ограниченную коммерческую составляющую и не генерировать денежные потоки в объемах, достаточных для возврата заемных средств.
Не знаю, то ли мой комментарий так подействовал на Банк России, то ливсех собак всю инфляцию записали на счет бюджета. Хотя в большей степени ослабление курса и инфляция обязаны – нежеланию/невозможности Банка России выполнять свою функцию по управлению потоками капитала и частным кредитом, прежде всего, корпоративным кредитом. В итоге ЦБ признал, что экспортеры не продавали валютную выручку, а брали рублевые кредиты, но кроме повышения ключевой ставки ничего не сделал. А повышение ставки ещё больше в моменте разогнало кредит и спрос.
Что же осталось в документе, который должен ставить перед рынком "новые задачи в современных условиях"? Новые-старые слова о рисках, которые не имеют отношения ни к развитию финансового рынка, ни к задачам перед ним в современных условиях:
⛔️ Макроэкономические риски также могут усиливаться вследствие значительного структурного дефицита бюджетной системы, несоразмерного государственного долга, высокой чувствительности экономики и бюджета к внешнеэкономической конъюнктуре. Недостаточная гибкость государственных финансов, отсутствие необходимого бюджетного резерва для реагирования на внешние или внутренние шоки способны спровоцировать проциклическое сжатие бюджетных расходов, что может усилить вызванный этими шоками экономический спад, вместо того чтобы за счет контрциклической бюджетной политики сгладить последствия подобных шоков. Кроме того, в случае значительного роста государственного долга может возникать эффект вытеснения частных заимствований государственными, что несет риски сужения источников финансирования частных проектов, а также снижения стимулов для развития инструментов финансирования таких проектов.
⛔️ Перевожу: чистый госдолг в стране около 0, структурный дефицит стремится к 0, но мы по-старинке думаем о проблеме госдолга и недостатке бюджетных резервов, то есть накоплении иностранных активов в ФНБ. Санкции, видимо, ещё не всему научили.
Про вытеснение частных заимствований – просто неверное понимание того, как работает современная денежная система. И частные, и госзаймы увеличивают чьи-то доходы и общий денежный пирог, но ничего не могут вытеснить (разве что в структуре относительно друг друга, но кого это должно волновать?!). #MMT
В другом месте ЦБ сам подтверждает этот тезис: При этом прирост рынка корпоративных и государственных облигаций происходит примерно в равных пропорциях, что говорит об отсутствии тенденции вытеснения частного долга государственным.
Надежда осталась только на институты развития:
🟢 Банк России поддерживает интеграцию Таксономии с мерами государственной поддержки и участием государственных институтов развития в финансировании стратегически значимых проектов… При всей своей важности некоторые приоритетные, стратегические для страны инвестиционные проекты и программы с точки зрения рыночных кредиторов могут иметь относительно высокие риски. В этом случае для обеспечения финансирования этих проектов и программ должны задействоваться бюджетные ресурсы и возможности государственных институтов развития.
PS.
Тезисы MMT-программы для России записал год назад — актуально и сейчас!
@truevalue
🟢 Для финансирования приоритетных, имеющих стратегическое значение для страны инвестиционных проектов и программ должны использоваться в первую очередь средства государственного бюджета (в том числе за счет увеличения внутреннего государственного долга) и возможности государственных институтов развития. При всей своей стратегической важности эти проекты и программы могут иметь ограниченную коммерческую составляющую и не генерировать денежные потоки в объемах, достаточных для возврата заемных средств.
Не знаю, то ли мой комментарий так подействовал на Банк России, то ли
Что же осталось в документе, который должен ставить перед рынком "новые задачи в современных условиях"? Новые-старые слова о рисках, которые не имеют отношения ни к развитию финансового рынка, ни к задачам перед ним в современных условиях:
⛔️ Макроэкономические риски также могут усиливаться вследствие значительного структурного дефицита бюджетной системы, несоразмерного государственного долга, высокой чувствительности экономики и бюджета к внешнеэкономической конъюнктуре. Недостаточная гибкость государственных финансов, отсутствие необходимого бюджетного резерва для реагирования на внешние или внутренние шоки способны спровоцировать проциклическое сжатие бюджетных расходов, что может усилить вызванный этими шоками экономический спад, вместо того чтобы за счет контрциклической бюджетной политики сгладить последствия подобных шоков. Кроме того, в случае значительного роста государственного долга может возникать эффект вытеснения частных заимствований государственными, что несет риски сужения источников финансирования частных проектов, а также снижения стимулов для развития инструментов финансирования таких проектов.
⛔️ Перевожу: чистый госдолг в стране около 0, структурный дефицит стремится к 0, но мы по-старинке думаем о проблеме госдолга и недостатке бюджетных резервов, то есть накоплении иностранных активов в ФНБ. Санкции, видимо, ещё не всему научили.
Про вытеснение частных заимствований – просто неверное понимание того, как работает современная денежная система. И частные, и госзаймы увеличивают чьи-то доходы и общий денежный пирог, но ничего не могут вытеснить (разве что в структуре относительно друг друга, но кого это должно волновать?!). #MMT
В другом месте ЦБ сам подтверждает этот тезис: При этом прирост рынка корпоративных и государственных облигаций происходит примерно в равных пропорциях, что говорит об отсутствии тенденции вытеснения частного долга государственным.
Надежда осталась только на институты развития:
🟢 Банк России поддерживает интеграцию Таксономии с мерами государственной поддержки и участием государственных институтов развития в финансировании стратегически значимых проектов… При всей своей важности некоторые приоритетные, стратегические для страны инвестиционные проекты и программы с точки зрения рыночных кредиторов могут иметь относительно высокие риски. В этом случае для обеспечения финансирования этих проектов и программ должны задействоваться бюджетные ресурсы и возможности государственных институтов развития.
PS.
Тезисы MMT-программы для России записал год назад — актуально и сейчас!
@truevalue
Telegram
Truevalue
ФИНАНСОВЫЙ РЫНОК: НОВЫЕ ЗАДАЧИ В СОВРЕМЕННЫХ УСЛОВИЯХ. Банк России опубликовал для обсуждения документ, из которого появятся новые «Основные направления развития финансового рынка» на 2023-25гг. Прошлые ОНРФР на 2022-24 быстро устарели - в них не было революций…
РОССИЙСКИЙ РЫНОК АКЦИЙ 2023 vs 2021. Провел небольшое исследование (см. картинку).
▪️По объему торгов рынок восстановился до уровней октября 2021 ~100 млрд руб. в день по 100 самым ликвидным акциям. Тогда были максимумы не только по объему торгов, но и по индексам акций.
▪️Сейчас рынок на 25% ниже максимума по индексу Мосбиржи (3200 vs 4300), и на 13% с учетом выплаченных дивидендов по индексу MCFTRR (6500 vs 7500). От минимумов рынок вырос на 70%.
▪️Отдельные акции выросли от минимумов в разы – преимущественно акции за пределами самых ликвидных и капитализированных. Акции с большой капитализацией и долей в индексах, наоборот, преимущественно отстали. Более чем в 2 раза ниже максимумов GAZP, ALRS, VTBR, YNDX, TCSG – в целом справедливо с учетом всех рисков.
▪️Объем торгов акциями меньшей капитализации увеличился в разы. Если раньше топ-20 акций представляли ~80% капитализации FF и ~80% объема торгов, то сейчас топ-20 – это 77% капитализации и только 50% объема торгов.
▪️Капитализация рынка ~58 трлн руб., если сложить топ-100 акций. Доступная капитализация лишь 12% или 7 трлн. Раньше Мосбиржа считала коэффициент Free Float, учитывающий акции в свободном обращении. А сейчас добавила коэффициент доступности, то есть только акции, которые находятся в российской инфраструктуре и доступны для торговли. Если средний FF как был, так и остался около 30%, то FF с учетом доступности только 12%. Коэффициенты можно найти в индексе широкого рынка MOEXBMI.
▪️Как и раньше, если вы покупаете индекс iMOEX или фонд на индекс Мосбиржи, то на 45% вы покупаете 3 эмитентов – GAZP, LKOH, SBER. И на >60% - 6 эмитентов (+GMKN, SNGS, TATN).
▪️Основная часть доступных акций принадлежит частным инвесторам – физлицам. Именно они сейчас формируют 80% объема торгов. Отсюда такой интерес к акциям малой капитализации. Они стали достаточно ликвидными. Если в 2021 акций с оборотом более 100 млн руб. в день было 55, то сейчас 85. Всего на Мосбирже торгуется около 250 акций.
💡Текущая ситуация предполагает высокую оценку акций малой капитализации (отсюда и волна IPO) и недооценку крупных компаний. Это справедливо, поскольку у крупных компаний значительная часть акций недоступна для торговли. В случае редомициляции или обмена активов мы увидим навес от продаж по ним. С другой стороны, там возможны позитивные сюрпризы с выкупом акций у нерезидентов с дисконтом.
Главное, остерегайтесь покупать акции, объем торгов по которым в разы больше капитализации. Там, как правило, правит бал ликвидность, а не фундаментальные оценки. Капитализация FF всего рынка примерно соответствует объему торгов за 100 дней (~7 vs ~10 трлн). Но, к примеру, акции Мечел входят в топ-4 по объему торгов (>400 млрд за 100 дней) при капитализации FF лишь 34 млрд (за пределами топ-20).
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
@truevalue
▪️По объему торгов рынок восстановился до уровней октября 2021 ~100 млрд руб. в день по 100 самым ликвидным акциям. Тогда были максимумы не только по объему торгов, но и по индексам акций.
▪️Сейчас рынок на 25% ниже максимума по индексу Мосбиржи (3200 vs 4300), и на 13% с учетом выплаченных дивидендов по индексу MCFTRR (6500 vs 7500). От минимумов рынок вырос на 70%.
▪️Отдельные акции выросли от минимумов в разы – преимущественно акции за пределами самых ликвидных и капитализированных. Акции с большой капитализацией и долей в индексах, наоборот, преимущественно отстали. Более чем в 2 раза ниже максимумов GAZP, ALRS, VTBR, YNDX, TCSG – в целом справедливо с учетом всех рисков.
▪️Объем торгов акциями меньшей капитализации увеличился в разы. Если раньше топ-20 акций представляли ~80% капитализации FF и ~80% объема торгов, то сейчас топ-20 – это 77% капитализации и только 50% объема торгов.
▪️Капитализация рынка ~58 трлн руб., если сложить топ-100 акций. Доступная капитализация лишь 12% или 7 трлн. Раньше Мосбиржа считала коэффициент Free Float, учитывающий акции в свободном обращении. А сейчас добавила коэффициент доступности, то есть только акции, которые находятся в российской инфраструктуре и доступны для торговли. Если средний FF как был, так и остался около 30%, то FF с учетом доступности только 12%. Коэффициенты можно найти в индексе широкого рынка MOEXBMI.
▪️Как и раньше, если вы покупаете индекс iMOEX или фонд на индекс Мосбиржи, то на 45% вы покупаете 3 эмитентов – GAZP, LKOH, SBER. И на >60% - 6 эмитентов (+GMKN, SNGS, TATN).
▪️Основная часть доступных акций принадлежит частным инвесторам – физлицам. Именно они сейчас формируют 80% объема торгов. Отсюда такой интерес к акциям малой капитализации. Они стали достаточно ликвидными. Если в 2021 акций с оборотом более 100 млн руб. в день было 55, то сейчас 85. Всего на Мосбирже торгуется около 250 акций.
💡Текущая ситуация предполагает высокую оценку акций малой капитализации (отсюда и волна IPO) и недооценку крупных компаний. Это справедливо, поскольку у крупных компаний значительная часть акций недоступна для торговли. В случае редомициляции или обмена активов мы увидим навес от продаж по ним. С другой стороны, там возможны позитивные сюрпризы с выкупом акций у нерезидентов с дисконтом.
Главное, остерегайтесь покупать акции, объем торгов по которым в разы больше капитализации. Там, как правило, правит бал ликвидность, а не фундаментальные оценки. Капитализация FF всего рынка примерно соответствует объему торгов за 100 дней (~7 vs ~10 трлн). Но, к примеру, акции Мечел входят в топ-4 по объему торгов (>400 млрд за 100 дней) при капитализации FF лишь 34 млрд (за пределами топ-20).
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
@truevalue
Кривая ОФЗ и модель от ключевой ставки.
Ставку повысили с 13% до 15%, а кривая ОФЗ от 3х лет опустилась с 12.5% до 11.5-12%. Доход по длинным ОФЗ превысил 5% за месяц (см. индекс RUGBITR10Y).
Одновременно Минфин в ноябре занял рекордную с 2021 сумму в длинных ОФЗ-ПД – выручка 262 млрд руб. Пока многие ждут падения цен, крупные банки выкупают все аукционы ОФЗ даже без премии ко вторичному рынку.
Одна из причин – в потенциальной доходности ОФЗ. Как её можно оценить:
⁉️ Текущая форма кривой ОФЗ предполагает, что ключевая ставка в течение года снизится сразу до 10% и останется там надолго (см. график в комментарии). При этом длинные ОФЗ будет торговаться с небольшой премией 1-1.5% к ключевой, как раньше. Вариант не очень реалистичный: Минфин зачем-то готов занимать на 10-18 лет с премией 5% к нейтральной ставке 6-7%, а доходности пяти ближних к погашению ОФЗ могут быть занижены.
🟢 Моя оценка (модель Truevalue) основана на прогнозной траектории ключевой ставки. Использую прогноз Банка России ближе к верхней границе базового сценария: снижение ключевой до 12% через год и до 7% через 2 года. Для расчета формы кривой учитывается премия за риск до 3% по длинным ОФЗ. Премия растет в зависимости от дюрации: 1% за 2 года, 2% за 5 лет, 3% за 10 лет...
Что это значит? Если мы верим в прогнозы Банка России, то сейчас кривая ОФЗ должна быть по форме голубой линии 📉 model 0, а через год — по форме красной линии 📈 model +1y. Зеленая линия 🌱 приводит нас к нормальной форме кривой ОФЗ через 2 года при инфляции 4, ключевой ставке 6-7% и доходности ОФЗ-10л ~10%.
Зная форму кривой через год, можно оценить потенциальный доход от текущего уровня за следующие 12 мес. Если доходность длинных ОФЗ снизится до 10% годовых и ниже, то доход по ОФЗ с погашением после 2033 превысит 25% за год.
При такой потенциальной доходности даже повышение ключевой 15 декабря не вызовет роста кривой ОФЗ в длинном конце. Можем увидеть и новое ралли.
Но есть ещё одна причина, более фундаментальная, почему банки будут активно покупать ОФЗ👇🏻
@truevalue
Ставку повысили с 13% до 15%, а кривая ОФЗ от 3х лет опустилась с 12.5% до 11.5-12%. Доход по длинным ОФЗ превысил 5% за месяц (см. индекс RUGBITR10Y).
Одновременно Минфин в ноябре занял рекордную с 2021 сумму в длинных ОФЗ-ПД – выручка 262 млрд руб. Пока многие ждут падения цен, крупные банки выкупают все аукционы ОФЗ даже без премии ко вторичному рынку.
Одна из причин – в потенциальной доходности ОФЗ. Как её можно оценить:
⁉️ Текущая форма кривой ОФЗ предполагает, что ключевая ставка в течение года снизится сразу до 10% и останется там надолго (см. график в комментарии). При этом длинные ОФЗ будет торговаться с небольшой премией 1-1.5% к ключевой, как раньше. Вариант не очень реалистичный: Минфин зачем-то готов занимать на 10-18 лет с премией 5% к нейтральной ставке 6-7%, а доходности пяти ближних к погашению ОФЗ могут быть занижены.
🟢 Моя оценка (модель Truevalue) основана на прогнозной траектории ключевой ставки. Использую прогноз Банка России ближе к верхней границе базового сценария: снижение ключевой до 12% через год и до 7% через 2 года. Для расчета формы кривой учитывается премия за риск до 3% по длинным ОФЗ. Премия растет в зависимости от дюрации: 1% за 2 года, 2% за 5 лет, 3% за 10 лет...
Что это значит? Если мы верим в прогнозы Банка России, то сейчас кривая ОФЗ должна быть по форме голубой линии 📉 model 0, а через год — по форме красной линии 📈 model +1y. Зеленая линия 🌱 приводит нас к нормальной форме кривой ОФЗ через 2 года при инфляции 4, ключевой ставке 6-7% и доходности ОФЗ-10л ~10%.
Зная форму кривой через год, можно оценить потенциальный доход от текущего уровня за следующие 12 мес. Если доходность длинных ОФЗ снизится до 10% годовых и ниже, то доход по ОФЗ с погашением после 2033 превысит 25% за год.
При такой потенциальной доходности даже повышение ключевой 15 декабря не вызовет роста кривой ОФЗ в длинном конце. Можем увидеть и новое ралли.
Но есть ещё одна причина, более фундаментальная, почему банки будут активно покупать ОФЗ👇🏻
@truevalue
Что заставляет банки активно покупать ОФЗ, кроме потенциально высокой доходности?
Если коротко: — MMT работает, хотя революция не случилась... #MMT
Регулирование банковской деятельности требует иметь запас высоколиквидных активов (ВЛА). Когда ЦБ не осуществляет активной политики по выкупу каких-либо активов (от QE до скупки золота-валюты), ВЛА могут прийти только из бюджета, в том числе в виде ОФЗ. Именно в этом заключается долгосрочная потребность в создании госдолга и противоречивость политики нулевого дефицита бюджета.
Банк России ранее анонсировал, что вернет требования к нормативу краткосрочной ликвидности (НКЛ), а в ноябре назвал сроки и порядок:
🔔 С 1 марта 2024 крупным банкам (СЗКО) нужно соблюдать норматив 100%. В 2022 НКЛ опускался со 112% до 64%. Сейчас может быть ниже 60%. Временно банкам предоставят за плату безотзывные кредитные линии (БКЛ), но их размер будет сокращаться, что вызовет дополнительный спрос банков на ОФЗ.
По моим оценкам, потребуется по 5-6 трлн руб. ВЛА в год с учетом роста активов банков на 10-15%. Минфин столько не планировал размещать. Всего у банков ~18 трлн ВЛА, а должно быть при 100% НКЛ до 30 трлн. Частично проблему решат БКЛ и технические изменения в расчете состава ВЛА и оттоков ликвидности. Рассчитывать на изменение структуры пассивов долгосрочно не стоит – как только ставки снизятся, срочные вклады снова станут непривлекательными.
Pro_bonds посчитали потребность в 7.5 трлн ВЛА всего. У них в обзоре много интересных подробностей, но коллеги зря думают, что сокращение кредитования приведет к увеличению ВЛА. Так не работает на макроуровне. Отдельный банк может попытаться увеличить долю ВЛА за счет других, но в систему ВЛА поступают не от погашения кредитов, а только из ЦБ или бюджета. В нашем случае можно надеяться только на Минфин и размещение ОФЗ.
@truevalue
Если коротко: — MMT работает, хотя революция не случилась... #MMT
Регулирование банковской деятельности требует иметь запас высоколиквидных активов (ВЛА). Когда ЦБ не осуществляет активной политики по выкупу каких-либо активов (от QE до скупки золота-валюты), ВЛА могут прийти только из бюджета, в том числе в виде ОФЗ. Именно в этом заключается долгосрочная потребность в создании госдолга и противоречивость политики нулевого дефицита бюджета.
Банк России ранее анонсировал, что вернет требования к нормативу краткосрочной ликвидности (НКЛ), а в ноябре назвал сроки и порядок:
🔔 С 1 марта 2024 крупным банкам (СЗКО) нужно соблюдать норматив 100%. В 2022 НКЛ опускался со 112% до 64%. Сейчас может быть ниже 60%. Временно банкам предоставят за плату безотзывные кредитные линии (БКЛ), но их размер будет сокращаться, что вызовет дополнительный спрос банков на ОФЗ.
По моим оценкам, потребуется по 5-6 трлн руб. ВЛА в год с учетом роста активов банков на 10-15%. Минфин столько не планировал размещать. Всего у банков ~18 трлн ВЛА, а должно быть при 100% НКЛ до 30 трлн. Частично проблему решат БКЛ и технические изменения в расчете состава ВЛА и оттоков ликвидности. Рассчитывать на изменение структуры пассивов долгосрочно не стоит – как только ставки снизятся, срочные вклады снова станут непривлекательными.
Pro_bonds посчитали потребность в 7.5 трлн ВЛА всего. У них в обзоре много интересных подробностей, но коллеги зря думают, что сокращение кредитования приведет к увеличению ВЛА. Так не работает на макроуровне. Отдельный банк может попытаться увеличить долю ВЛА за счет других, но в систему ВЛА поступают не от погашения кредитов, а только из ЦБ или бюджета. В нашем случае можно надеяться только на Минфин и размещение ОФЗ.
@truevalue
Ключевая ставка поднята ещё на 1пп до 16%. Дежурное повышение, которого можно было не делать. Обосновали бы этим тезисом:
💬 Некоторый вклад в текущий рост цен в последние месяцы также внесли разовые проинфляционные эффекты на отдельных товарных рынках.
Но консенсус бы не понял. ЦБ в своих записках не замечал тот факт, что медианный рост цен остается более-менее умеренным, а инфляция SAAR в 10-15% вызвана узкой группой товаров и услуг. Консенсусу ничего не оставалось, как ставить на повышение, когда инфляция идет по верхней границе 7,5% или выше за 2023.
💡На самом деле, медианный рост цен не выше осени 2021. По недельным данным (100+ товаров) ~6% в годовом исчислении в окт-дек. 2023 против 9% в окт-дек. 2021. По месячным данным (500+ товаров) чуть выше — 8-9% против 7-8%. Тогда ставка была 7,5% и подняли до 8,5% в декабре. Сейчас уже в два раза выше.
Причины роста цен в большей степени на стороне предложения, а не спроса (курс, фрукты-овощи, курица-яйца, самолёт, авто-такси, ставки). Валютный курс +50% за год — похожее было было лишь в 90х и в 2015. Если курс останется на текущем уровне, инфляция сама уйдёт на 4%. Достаточно посмотреть на товары, которые в лидерах и вряд ли повторят "успех".
Лидеры роста за 52 недели (по 100+ товарам):
64% Помидоры
59% Полет в самолете
56% Бананы
54% Яйца куриные
42% Капуста белокочанная
33% Огурцы
30% Куры охлажденные
Кроме них за 12 мес. (по 500+ товарам):
55-40% разные фрукты
40% Газомоторное топливо
36% Импортный автомобиль б/у
34% Плата за потребкредит
33% Поездки в страны Средней Азии
32% Проезд в такси
Кстати, лидер падения цен гречка -22% за год.
✅ Все выглядит сухим заключительным аккордом в цикле повышения ставок. ЦБ теперь больше беспокоится не за инфляцию, а за слишком высокий экономический рост (>3% по ВВП) – регулятор считает его несбалансированным:не фундаментально, а по теханализу – по траектории на графике!
Но повышая ставку, ЦБ в моменте еще больше ускоряет рост за счет процентного арбитража и строительства жилья.
@truevalue
💬 Некоторый вклад в текущий рост цен в последние месяцы также внесли разовые проинфляционные эффекты на отдельных товарных рынках.
Но консенсус бы не понял. ЦБ в своих записках не замечал тот факт, что медианный рост цен остается более-менее умеренным, а инфляция SAAR в 10-15% вызвана узкой группой товаров и услуг. Консенсусу ничего не оставалось, как ставить на повышение, когда инфляция идет по верхней границе 7,5% или выше за 2023.
💡На самом деле, медианный рост цен не выше осени 2021. По недельным данным (100+ товаров) ~6% в годовом исчислении в окт-дек. 2023 против 9% в окт-дек. 2021. По месячным данным (500+ товаров) чуть выше — 8-9% против 7-8%. Тогда ставка была 7,5% и подняли до 8,5% в декабре. Сейчас уже в два раза выше.
Причины роста цен в большей степени на стороне предложения, а не спроса (курс, фрукты-овощи, курица-яйца, самолёт, авто-такси, ставки). Валютный курс +50% за год — похожее было было лишь в 90х и в 2015. Если курс останется на текущем уровне, инфляция сама уйдёт на 4%. Достаточно посмотреть на товары, которые в лидерах и вряд ли повторят "успех".
Лидеры роста за 52 недели (по 100+ товарам):
64% Помидоры
59% Полет в самолете
56% Бананы
54% Яйца куриные
42% Капуста белокочанная
33% Огурцы
30% Куры охлажденные
Кроме них за 12 мес. (по 500+ товарам):
55-40% разные фрукты
40% Газомоторное топливо
36% Импортный автомобиль б/у
34% Плата за потребкредит
33% Поездки в страны Средней Азии
32% Проезд в такси
Кстати, лидер падения цен гречка -22% за год.
✅ Все выглядит сухим заключительным аккордом в цикле повышения ставок. ЦБ теперь больше беспокоится не за инфляцию, а за слишком высокий экономический рост (>3% по ВВП) – регулятор считает его несбалансированным:
Но повышая ставку, ЦБ в моменте еще больше ускоряет рост за счет процентного арбитража и строительства жилья.
@truevalue
Forwarded from EMCR experts
🎄Руководитель направления Аналитики корпоративного бизнеса Банка ДОМ.PФ и автор @TrueValue Виктор Тунёв считает, что высокие процентные ставки не приводят ни к рецессии, ни к кризису, и даже не очень помогают в управлении инфляцией. В этом мир убедится в 2024 году, но центробанки запишут сокращение инфляции на свой счёт.
❄️Что самое главное в экономике России в 2023 году?
Во многом мы повторили постковидный 2021 год, но с гораздо большей амплитудой по курсу, ставкам, кредиту, инфляции, рынку акций и даже ВВП. Все выросло, все заработали, все на оптимизме и увереннее смотрят в будущее. На макроуровне не стало лучше с координацией между ДКП и бюджетной политикой. Мы поздно и не теми методами реагируем на вызовы, связанные с валютным курсом. Но на ошибках учимся и находим мягкие способы управления курсом и ожиданиями.
В заслугу экономических властей поставлю:
1) экспортные пошлины с прогрессией при курсе выше 80 руб. за USD;
2) мягкий контроль потоков капитала — через валютную выручку экспортеров и ограничения на выкуп активов у нерезидентов;
3) фактический отказ от покупок валюты по бюджетному правилу.
❄️Что вы ждёте от российской экономики в 2024 году?
Жду новых сюрпризов от экономики. Меньший, но уверенный рост продолжится (2+%), несмотря на высокие ставки. Финансовая система не страдает от них, а в остальную экономику придут высокие процентные доходы, кредиты по льготным программам и плавающие ставки по кредитам. При относительно стабильном курсе (ниже 100 руб. за USD) инфляция сама замедлится, но вряд ли до официальных целей. Рост зарплат будет поддерживать спрос на товары с большей добавленной стоимостью, общий рост производительности и, как итог, структурную трансформацию.
❄️Cамое главное в мировой экономике в 2023 году?
Мир впадает из одной крайности в другую — из нулевых ставок и программ QE в относительно высокие ставки при сохранении бюджетных дефицитов. Ну и, наконец, мы прожили год без значимых эксцессов и экономических рисков.
❄️Что вы ждёте от мировой экономики в 2024 году?
Риски рецессии-кризиса и надуманные риски долговых проблем развитых стран постепенно отойдут на второй план. Мир привыкнет жить при относительно высоких ставках, а они будут поддерживать совокупный спрос через процентные расходы бюджета и рост зарплат. Почти как в России.
@emcr_experts
❄️Что самое главное в экономике России в 2023 году?
Во многом мы повторили постковидный 2021 год, но с гораздо большей амплитудой по курсу, ставкам, кредиту, инфляции, рынку акций и даже ВВП. Все выросло, все заработали, все на оптимизме и увереннее смотрят в будущее. На макроуровне не стало лучше с координацией между ДКП и бюджетной политикой. Мы поздно и не теми методами реагируем на вызовы, связанные с валютным курсом. Но на ошибках учимся и находим мягкие способы управления курсом и ожиданиями.
В заслугу экономических властей поставлю:
1) экспортные пошлины с прогрессией при курсе выше 80 руб. за USD;
2) мягкий контроль потоков капитала — через валютную выручку экспортеров и ограничения на выкуп активов у нерезидентов;
3) фактический отказ от покупок валюты по бюджетному правилу.
❄️Что вы ждёте от российской экономики в 2024 году?
Жду новых сюрпризов от экономики. Меньший, но уверенный рост продолжится (2+%), несмотря на высокие ставки. Финансовая система не страдает от них, а в остальную экономику придут высокие процентные доходы, кредиты по льготным программам и плавающие ставки по кредитам. При относительно стабильном курсе (ниже 100 руб. за USD) инфляция сама замедлится, но вряд ли до официальных целей. Рост зарплат будет поддерживать спрос на товары с большей добавленной стоимостью, общий рост производительности и, как итог, структурную трансформацию.
❄️Cамое главное в мировой экономике в 2023 году?
Мир впадает из одной крайности в другую — из нулевых ставок и программ QE в относительно высокие ставки при сохранении бюджетных дефицитов. Ну и, наконец, мы прожили год без значимых эксцессов и экономических рисков.
❄️Что вы ждёте от мировой экономики в 2024 году?
Риски рецессии-кризиса и надуманные риски долговых проблем развитых стран постепенно отойдут на второй план. Мир привыкнет жить при относительно высоких ставках, а они будут поддерживать совокупный спрос через процентные расходы бюджета и рост зарплат. Почти как в России.
@emcr_experts
Forwarded from EMCR experts
This media is not supported in your browser
VIEW IN TELEGRAM
Forwarded from EMCR experts
This media is not supported in your browser
VIEW IN TELEGRAM